Global Market Strategy
Download 0.74 Mb. Pdf ko'rish
|
Global Market Strategy
|
2 Крипто-экосистема после FTX • Крах FTX и дочерней компании Alameda Research не только вызвал каскад крахов криптовалютных компаний и приостановку вывода средств, но и положил начало интенсивным дебатам о будущем крипто экосистемы. Как измениться крипто экосистема после краха FTX? • Как мы утверждали ранее, крах FTX, вероятно, усилит давление со стороны инвесторов и регуляторов на криптовалютные организации, для раскрытия большего количества информации о личных балансах, обеспечивания сохранности клиентских активов, ограничивания концентрации активов и побуждения участников криптовалютного рынка к более тщательному управлению рисками, включая управление рисками третьих лиц. • Институциональные клиенты, такие как хедж-фонды, предпочитали FTX нежели Binance, поэтому события последних недель, вероятно, изменят способ взаимодействия институциональных инвесторов с биржами для обеспечения защиты их активов. Вот основные изменения, которые мы ожидаем после FTX: • A) Существующие регуляторные инициативы, уже находящиеся в процессе реализации, скорее всего, будут перенесены на более поздний срок. Законопроект Европейского союза о рынках криптоактивов (MiCA), который прошел большинство законодательных процессов ЕС, за исключением окончательного утверждения Европейским парламентом. Это окончательное утверждение, скорее всего, произойдет до конца года. После этого наступит переходный период продолжительностью до 18 месяцев, прежде чем новый регламент вступит в силу в 2024 году. По нашему мнению, события прошедшей недели могут привести к тому, что давление будет направлено на сокращение этого переходного периода. Напомним нашим читателям, что MICA переводит криптоактивы и рынки под надзор ESMA и Европейского банковского управления и вводит важные правила для криптоиндустрии: маркетинговые стандарты для криптокомпаний, выпускающих криптовалюты, требующие от них предоставления подробной информации о своем проекте, регулирование деятельности майнинговых компаний, требуя от них раскрытия информации о потреблении энергии, обязывание эмитентов стейблкоинов поддерживать достаточную ликвидность в виде депозитов для предотвращения крахов, подобных тому, что произошел с Terra USD, импортирование нормативов из существующих правил фондового рынка по манипулированию рынком и защите инвесторов, включая правила AML, которые требуют, чтобы криптопереводы включали данные о плательщике и получателе. ESMA также ограничивает эмитентов стейблкоинов в количестве выпускаемых ими токенов, если они не выражены в эквивалентном соотношении с евро или других валютах ЕС, и вводит ограничение на сумму транзакций в 200 млн евро в день для неевропейских стейблкоинов. Это ограничение, вероятно, будет иметь важные последствия, поскольку большинство крупнейших стейблкоинов, таких как Tether и USDC, уже превышают предложенный лимит. Согласно MICA, криптовалюты делятся на четыре категории: криптоактивы, полезные токены, токены с привязкой к активам и токены электронных денег (e-money); их регулирование будет осуществляться в соответствии с их классификацией. NFT, выступающие в качестве финансовых инструментов, такие как токенизированные облигации или акции, будут регулироваться как ценные бумаги в соответствии с действующим законодательством о ценных бумагах, а такие как цифровое искусство и коллекционные предметы не будут подпадать под действие MICA. Nikolaos Panigirtzoglou J.P. Morgan Global Markets Strategy Flows & Liquidity 24 November 2022 Nikolaos Panigirtzoglou J.P. Morgan Global Markets Strategy Flows & Liquidity 24 November 2022 3 Стоит отметить, что криптоактивы, которые уже регулируются существующими нормативными актами ЕС о финансовых услугах, не будут подпадать под действие MiCA и останутся в рамках существующей регуляторной системы. • США опередили Европу в плане регуляторных инициатив и пока не ввели столь же всеобъемлющих правил. В некоторой степени это отражает фрагментацию и разногласия между регулирующими органами США. Тем не менее, в Конгрессе США было выдвинуто несколько регуляторных инициатив (например, Закон об подотчетностифинансовых инноваций, Закон о цифровой товарной бирже, Закон о защите потребителей цифровых товаров, Закон об инновациях и защите стейблкоинов, законопроект о стейблкоинах Комитета по финансовым услугам Палаты представителей), которые не всегда согласуются друг с другом. Инициативы американских регуляторов привлекли повышенный интерес после краха Terra, поскольку возникла необходимость усиления надзора и защиты потребителей. Мы полагаем, что после краха FTX эта необходимость будет еще более актуальной. Основные дебаты среди американских регуляторов ведутся вокруг классификации криптовалют как ценных бумаг или товаров. Председатель SE сопротивляется необходимости введения специальных правил для криптоиндустрии, утверждая, что большинство криптовалют должны быть классифицированы как ценные бумаги и, следовательно, регулироваться в соответствии с существующими регуляторными актами о ценных бумагах. Криптопосредники, такие как биржи, брокеры-дилеры и депозитарии, должны находиться под предварительным просмотром SEC и должны быть зарегистрированы соответствующим образом. Стейблкоины также могут быть классифицированы как ценные бумаги в зависимости от их привязки. Председатель SEC также предположил, что надзор за криптовалютами (и их посредниками), такими как биткоин, которые не классифицируются как ценные бумаги, а скорее как товары, может быть передан в ведение CFTC. Вместо этого председатель CFTC, регулирующей рынки деривативов в США, ранее утверждал, что по крайней мере биткоин и Ethereum должны быть классифицированы как криптовалютные товары и что CFTC должна быть наделена полномочиями по спот-рынку криптовалютных товаров. После краха FTX эти разногласия, вероятно, будут устранены: возможно, биткоин будет классифицирован как товар, а подавляющее большинство других криптовалют - как ценные бумаги. Независимо от классификации, CFTC будет играть важную роль в криптовалютном пространстве, как регулятор криптовалютных рынков деривативов. Что касается стейблкоинов, то последние инициативы и тенденции указывают на то, что надзор за эмитентами стейблкоинов будет осуществлять Федеральная резервная система, а не OCC, с новыми требованиями к резервам для защиты клиентов в случае неплатежеспособности. Nikolaos Panigirtzoglou J.P. Morgan Global Markets Strategy Flows & Liquidity 24 November 2022 4 • B) Скорее всего, появятся новые регуляторные инициативы, направленные на хранение и защиту цифровых активов клиентов, как и в традиционной финансовой системе. Тем временем, пока эти нормативные акты не вступили в силу, как индивидуальные, так и институциональные инвесторы уже предпринимают шаги по защите своих цифровых активов. Крах FTX уже вызвал рост популярности индивидуального хранения криптовалют: в последние недели наблюдается экспоненциальный рост продаж у поставщиков аппаратных «холодных» кошельков, таких как Ledger и Trezor. Но главными бенефициарами после краха FTX станут институциональные хранители криптовалют с большими балансами и устоявшейся репутацией. Со временем эти гаранты, скорее всего, будут доминировать над относительно небольшими криптовалютными депозитариями или криптобиржами. • C) Вероятно, появятся новые регуляторные инициативы, направленные на разделение брокерской/торговой /кредитной/ клиринговой/депозитарной деятельности, как в традиционной финансовой системе. Такое разделение будет иметь наибольшие последствия для бирж, которые, подобно FTX, объединяют все эти виды деятельности, ставя под вопрос защиту активов клиентов, манипулирование рынком и конфликты интересов. Вышеуказанное нормативное давление на биржи вряд ли оставит без внимания офшорные биржи, такие как Binance, крупнейшая в мире криптобиржа. Другими словами, давление, направленное на то, чтобы подчинить важных криптовалютных игроков какому-либо регулятивному надзору, будет представлять собой большую проблему для оффшорных бирж, таких как Binance, которые в значительной степени не регулируются. • D) Вероятно, появятся новые регуляторные инициативы, сфокусированные на прозрачности, требующие регулярной отчетности/аудита резервов, активов и обязательств основных крипто-структур, включая биржи, брокеров, кредиторов, депозитариев, эмитентов стейблкоинов и т.д. Опять же таки, регламент, скорее всего, будет импортирован из традиционной финансовой системы, что приведет к сближению криптоэкосистемы с традиционной финансовой системой. Некоторые криптобиржи и фирмы начали публиковать доказательства своих резервов, а некоторые биржи оказались на еще один шаг вперед и опубликовали соотношение резервов и обязательств (R2L коэффициент), чтобы завоевать доверие клиентов в случае массового вывода активов с бирж. • E) Рынки криптовалютных деривативов, скорее всего, будут переходить на регулируемые площадки, причем CME окажется в выигрыше. Поскольку несколько институциональных инвесторов, таких как хедж-фонды, попали в ловушку через свои позиции по деривативам на FTX, вероятно, произойдет значительный сдвиг в сторону регулируемых площадок, таких как CME, как для фьючерсов, так и для опционов. Такое изменение, естественно, повысит роль CFTC на криптовалютных рынках, поскольку американские рынки деривативов регулируются CFTC. • F) Мы скептически относимся к структурному сдвигу от централизованных бирж (CEX) к децентрализованным биржам (DEX)? Аргумент, выдвинутый в пользу DEX, заключается в том, что объединение торговли/клиринга/расчетов/кредитовани я, которого пытаются достичь централизованные биржи, такие как FTX, более эффективно интегрируется в смарт-контракты не ограничивая и не лишая свободы действий (т.е. пользователь сохраняет контроль над своими приватными ключами), не требующим разрешения и ненадежным способом. Этот аргумент может подвергнуться более тщательной проверке, учитывая вероятные регулятивные инициативы, о которых говорилось выше в разделе С, направленные на разделение этих видов деятельности. И хотя в последние недели наблюдалось некоторое увеличение доли DEX в общей активности торговли криптовалютами (рис. 12), это, скорее всего, отражает обвал цен на криптовалюты и сокращение доли заемных средств/автоматическую ликвидацию, которые последовали за крахом FTX. Для крупных организаций, децентрализованные биржи, как правило, не подходят для крупных ордеров из-за более низкой скорости транзакций или из-за того, что их торговые стратегии и размер ордеров невозможно отследить на блокчейне. Как мы уже упоминали в наших публикациях, пока DeFi не станет мейнстримом, он будет сталкиваться с рядом препятствий: • 1) Большая часть ценообразования на криптовалютных рынках происходит на биржах, при этом протоколы DeFi полагаются на оракулов для предоставления данных о ценах смарт� контрактам. В свою очередь, эти ценовые данные поступают в основном с бирж. Другими словами, протоколы DeFi в значительной степени зависят от централизованных бирж, и, вероятно, потребуется много времени, пока центр процесса обнаружения цен на криптовалютном рынке переместится с централизованных бирж на DeFi. • 2) Риск смарт-контрактов: хакерские атаки и атаки на протокол, сбои и противоречия в управлении смарт-контрактами. Риск платформы: уязвимость платформы к атакам, сбои в управлении платформой и противоречия, высокая плата за газ и затруднения с проходимостью транзакций. По оценкам Chainalysis, в этом году из-за взломов платформ DeFi, потеряно $3 млрд. 5 Nikolaos Panigirtzoglou J.P. Morgan Global Markets Strategy Flows & Liquidity 24 November 2022 • 3) Управление, руководство и аудит протоколов DeFi без ущерба для безопасности и централизации представляет собой большую проблему. • 4) Системные риски могут возникнуть в результате потенциального каскада автоматических ликвидаций, которые осуществятся, если предоставленное обеспечение упадет ниже определенного уровня. Мы видели признаки этого после краха Terra, а также после краха FTX. • 5) Избыточное обеспечение ставит DeFi в невыгодное положение по сравнению с традиционным финансированием, хотя в сфере кредитования DeFi появляются некоторые новые инновации, такие как флэш-кредиты (обычно используемые для быстрой арбитражной торговли), которые позволяют предоставлять необеспеченные кредиты с заимствованием и погашением капитала в рамках одной почти мгновенной транзакции. • 6) Предварительная работа на DEX (когда какой-либо участник, обычно майнер, видя предстоящую торговую сделку, ставит свою собственную позицию наперед, играя с комиссиями) ставит их в невыгодное положение по сравнению с централизованными биржами. • 7) Отсутствие функции возможности выставления лимитного ордера/стоп�лосса, также ставит DEX в невыгодное положение по сравнению с централизованными биржами, хотя в настоящее время появляются DEX платформы нового поколения, пытающиеся добавить эту функциональность. • 8) В DeFi сложнее оценить соотношение параметра риск/доходность, учитывая использование различных токенов с точки зрения заимствованных активов или предоставленных/полученных процентных платежей, а также учитывая общее отсутствие функции лимитного ордера/стоп-лосса. • 9) Объединение активов в пулы ликвидности, присущее DeFi, может доставить неудобства институциональным инвесторам. • В результате мы считаем, что централизованные биржи будут продолжать играть большую роль в криптоэкосистеме в обозримом будущем, особенно для крупных институциональных инвесторов, несмотря на крах FTX. 6 Nikolaos Panigirtzoglou J.P. Morgan Global Markets Strategy Flows & Liquidity 24 November 2022 Download 0.74 Mb. Do'stlaringiz bilan baham: 
|