Oʻzbekiston respublikasi oliy va oʻrta maxsus ta’lim vazirligi toshkent moliya instituti

6%;

9%;

8%;

154
D) 3%.

Investitsion loyihalarning o‘zini oqlamasligi, rentabellik darajasini pasayishi ………………. ga olib keladi.

A) to‘g‘ridan to‘g‘ri moliyaviy yo‘qotishlar; B) daromadlarni pasayishi;

C) yangi moliyalashtirish manbalarini aniqlanishi; D) foyda oshishi.

Investorda 50 mln so‘m bor va shu summani ikki yil muddatga bankka omonatga qo‘ymoqchi. Birinchi bankda omonat uchun yillik foiz stavkasi 7%ni tashkil etadi, ikkinchi bank esa bi-rinchi yil 6%, ikkinchi yil 8% li omonatni taklif etmoqda.Bunday vaziyatda investor ulardan qaysi birini tanlaydi?

A) birinchi bankni; B) ikkinchi bankni;

C) investor uchun farqi yo‘q;

D) investor boshqa uchinchi bankni tanlaydi.

Haqiqiy erishilgan natijalar o‘rtacha tortilganining o‘rtacha kutilayotgan natijalar farqlanish kvadratining kuzatuvlar soniga nis-bati orqali qanday ko‘rsatkich aniqlanadi?

A) dispersiya;

B) o‘rtacha kutilayotgan natija; C) o‘rta garmonik qiymat;

D) variatsiya koefitsiyenti.

Loyihaning variatsiya darajasi 8 % ekanligi aniqlandi. Investor qanday xulosaga keladi?

A) loyiha o‘rtacha riskli; B) loyiha kam riskli; C) loyiha yuqori riskli; D) loyiha riskli emas.

155

VIII BOB. AKTIVLAR RISKI

8.1. Birja risklari

Birja risklari birja bitimlaridan yo‘qotishlar xavfini o‘zida aks ettiradi. Bu risklarga quyidagilar kiradi: tijorat bitimlari bo‘yicha to‘lovsizlik riski, brokerlik firmalariga komissiya mukofotlarining to‘lovsizlik riski.

Deyarli barcha birja faolligi bozorlarda yuzaga kelgan vaziyatga, shuningdek, birjachilarning faoliyati va professionalizmiga bog‘liq ravishda bitta riskka emas, balki risklar majmuiga duchor bo‘ladi.

Risklar yo‘q bo‘lgani holda daromad olish kafolatlangan birja faoliyati yo‘q. Birja savdolarining har bir ishtirokchisi mavjud riskka oid muammolarni hal etish orqali daromad olishga harakat qiladi va bevosita risklar bilan bog‘liq vaziyatlardan qochish uchun barcha choralarni ko‘radi. Birja savdosidagi risklarning xarakterli xususiyati shundaki, ular barcha ishtirokchilarga, hatto birja savdosiga bevosita aloqador bo‘lmaganlarga ham ta’sir ko‘rsatadi.

Birja riskini kuchaytiruvchi omillar ko‘pincha ularning funksiyalariga ta’sir qiladi. Birja savdosida risklar mohiyatini to‘liqroq aks ettiruvchi risk funksiyalari sirasiga innovatsion, tartibga soluvchi va himoya funksiyalari kiritiladi. Analitik funksiyani ham riskning funksiyalari qatoriga kiritish mumkin. Bu risk mavjudligi mumkin bo‘lgan yechim variantlaridan birini tanlab olish kerakligini anglatadi. Shunga bog‘liq ravishda, birjachilar qarorlar qabul qilish jarayonida barcha mumkin bo‘lgan variantlarni tahlil qilib, eng rentabelli va kam riskli variantni tanlashadi.

Fond va valuta birjalarida risk ko‘pincha pulning xarid qobiliyatini pasayishi, boshqacha aytganda, inflatsiya riski bilan bog‘liq bo‘ladi (kelajakda pul xuddi bugungidek ayni sifatdagi birja tovarlari va xizmatlarini o‘sha miqdorda “xarid” qila olmaydi).

Kelajakdagi narxlar bo‘yicha o‘z taxminlarini hisobga olgan holda foyda olishga intiluvchi birjachilarning moliya bozoridagi
156
hatti-harakatlarining individual va ommaviy psixologiyasi ham risk omili sanaladi.

Risklar muammosiga yechim topish birja bitimining ishtirokchilari uchun qanday risk darajasi mumkinligi bilan belgilanadi. Birjachi riskka har xil munosabatda bo‘lishi: riskni yoqtirmasligi, unga befarq bo‘lishi yoki riskni afzal ko‘rishi mumkin. Munosabat mezoni risk uchun mukofotga birjachi ehtiyoji sanaladi. Riskni yoqtirmaydigan birjachilar ehtimoliy noaniqlik uchun kompensatsiya talab qilishga har doim moyil bo‘ladi. Riskka neytral munosabatda bo‘lganlar mukofotga ham befarq bo‘ladi, riskni afzal ko‘rganlar esa keskin hissiyotlarni boshdan kechirish uchun hatto zarar ko‘rishga tayyor turadi.

Har bir professional birjachi qaror qabul qilishning o‘ziga xos usullariga ega bo‘lib, shu asosda qanday darajadagi risk o‘zi uchun qoniqarli ekanligi yoki riskdan qanday chetlab o‘tish mumkinligini belgilaydi. Birja o‘yinlarida tajribaga ega bo‘lgan professionallar har bir risk omilini oldindan aniqlay olishadi va faqatgina risk uchun mukofot olish imkoniyati mavjud bo‘lgandagina o‘yinga kirishadilar.

Risklar to‘g‘risida qaror qabul qilish natijasida birja savdosi ishtirokchilari kutilmagan omillar yoki riskni oshiruvchi omillarni noto‘g‘ri baholash tufayli zarar ko‘rishi mumkin. Shuning uchun risklarni baholashda ekspertlar birinchi navbatda qaror natijasida birja savdosi qatnashchilari uchun yo‘qotishlar ehtimolini ko‘rib chiqishi kerak bo‘ladi. Risklarni baholashda kutilmagan natija ehtimoli va butun umumiy jihatdan ustuvorligi bo‘yicha har bir riskning darajasi kabi mezonlar ancha maqbul sanaladi.

Birja savdosi ishtirokchilari qabul qilishi mumkin bo‘lgan eng muhim qarorlar qaysi risklar maqbulligi va maqbul bo‘lmagan yoki kutilmagan boshqa risklarni nima qilish kerakligi bilan belgilanadi. Har bir savdo qatnashchisi risk yoki mukofotlar bilan bog‘liq o‘z afzalliklariga ega va o‘ziga ta’sir qiladigan risklarni identifikatsiya qilish, qaysi risklar o‘zi uchun maqbul ekanligini hal etishi va nihoyat boshqa kutilmagan risklardan chetlab o‘tish yo‘llari va vositalarini topishi kerak. Shuningdek, bu qanday moliyaviy xarajatlarga olib kelishi va bunda qandaydir ma’no borligini baholay olishi ham talab etiladi. Birjachilar birja savdosi qatnashchilari ixtiyorida mavjud

157

bo‘lgan baholash usullari, uslublari va metodlarini tanlashga, shuningdek, eng maqbul riskka yondashishga majbur sanaladi.

Risklarni minimallashtirish bo‘yicha choralar guruhiga xejerlash, moliyaviy zaxiralar yaratish, diversifikatsiya, boshqariluvchan risk omillariga birjachi ta’sirining variantli tizimini joriy qilish kabilar kiradi.

8.2. Defolt va soliqqa tortish riskining aktivlarga ta’siri

Ba’zan bir xil daromadlilik va qaytarish muddatiga ega bo‘lgan obligatsiyalar turli narxlarda sotiladigan vaziyatga duch kelish mumkin. Ushbu farqlar boshqa omillarning qimmatli qog‘ozlar qiymatiga ta’siri bilan shartlangan bo‘lib, bu ular tashqi ko‘rinishidangina bir xil tuyulishini anglatadi.

Bir xil fiksirlangan pul tushumlari oqimini ta’minlaydigan obligatsiyalar bir qator sabablarga ko‘ra o‘zaro farq qilishi mumkin. Ammo bunda defolt riski va soliqqa tortish shartlari muhim ahamiyat kasb etadi. Misol tariqasida bir yildan keyin 1000 sh.b. to‘lov talab qilinadigan obligatsiyani ko‘rib chiqamiz. Faraz qilaylik, AQSh G‘aznachiligining yillik obligatsiyalari bo‘yicha foiz stavkasi yiliga 6% ni tashkil etadi. Bu qimmatli qog‘ozlar defolt riskiga duchor bo‘lmaydi va shuning uchun bunday obligatsiyaning narxi 1000 sh.b./ 1,06 = 943,40 sh.b.ni tashkil qiladi. Biroq qandaydir defolt riski (ya’ni, to‘lovsizlik riski) mavjud bo‘lsa, bu risk qanchalik kichik bo‘lishidan qat’i nazar, bunday obligatsiyalar narxi 943,40 sh.b.dan kamroq, uning daromadliligi esa yiliga 6% dan yuqoriroq bo‘ladi.

Obligatsiyalarni soliqqa tortish darajasi emitent kim hisoblanishi yoki bevosita obligatsiya turiga bog‘liq bo‘lishi mumkin. Bularning hammasi, albatta, obligatsiyalarning qiymatiga ta’sir qiladi. Masalan, AQShda shtat hukumatlari va mahalliy boshqaruv organlari tomonidan chiqarilgan obligatsiyalardan olingan daromadlar federal daromad solig‘idan ozod qilinadi. Boshqa barcha o‘xshash parametrlarda bu xususiyat soliq to‘lovchilar uchun bunday obligatsiyalarni yanada jozibador qiladi va boshqa o‘xshash obligatsiyalar bilan solishtirganda, ularning narxi yuqori (daromadliligi mos ravishda kam) bo‘ladi.

158

Shunga o‘xshash fiksirlangan daromadli qimmatli qog‘ozlar o‘rtasidagi narx farqini yuzaga keltirib chiqaradigan boshqa ko‘plab omillar ham mavjud.

Obligatsiyalarning qiymat va daromadliligiga ta’sir qiladigan quyidagi ikki imkoniyatni ko‘rib chiqamiz:

1) muddatidan avval qayta sotib olish imkoniyati. Bu xususiyat emitentga o‘z obligatsiyalarini uni qaytarishning oxirgi muddati tugashidan oldin sotib olish huquqini beradi. Bunday obligatsiya qayta sotib olish huquqiga ega obligatsiya deyiladi;

2) konvertatsiyalanuvchanlik. Bu xususiyat obligatsiya egasiga uni mazkur obligatsiyalarni chiqargan kompaniyaning oldindan belgilangan aksiyalar miqdoriga ayirboshlash huquqini beradi. Bunday o‘ziga xos xususiyatga ega bo‘lgan obligatsiya konvertatsiyalanuvchan obligatsiya deb ataladi.

Ta’bir joiz bo‘lsa, obligatsiyani emitent uchun yanada jozibador qiluvchi har qanday xususiyat uning narxi pasayishiga olib keladi, mos ravishda, investor nazdida obligatsiyalar qiymatini oshiruvchi xususiyatlar narx oshishiga olib keladi. Shuning uchun muddatidan avval qayta sotib olishni amalga oshirish imkoniyati bunday obligatsiyalar narxi pasayishiga (va qaytarishda uning daromadliligi ortishiga) olib keladi. Konvertatsiyani amalga oshirish imkoniyati esa obligatsiyalar narxi oshishiga va qaytarishda uning daromadliligi pasayishiga sabab bo‘ladi.

8.3. Aktivlar qiymatini maksimallashtirish

Ko‘p hollarda shaxsiy mablag‘lardan foydalanish sohasida moliyaviy qarorlar individual afzal ko‘rishlar yoki risk darajasi tahlilidan qat’i nazar, mulk qiymati ortishiga olib keluvchi variantni tanlashga asoslangan bo‘lishi mumkin. Oddiy misol sifatida A variantni tanlab bugun 100 sh.b. olish va B variantni tanlab bugun 95 sh.b. olish variantlari o‘rtasida tanlov qilish zarur bo‘lgan vaziyatni ko‘rib chiqaylik.

Aytaylik, nimani afzal ko‘rishi va kutishlari qandayligi sizga noma’lum bo‘lgan odam ushbu variantlardan qay birini tanlanishini taxmin qilish zarur bo‘lsin. Agar boshqa har qanday jihatdan bu ikki

159

variant teng sanalsa, A variant afzalroq ekanligi shubhasiz. Va bu tabiiy hol, chunki pul qancha ko‘p bo‘lsa, shuncha yaxshi.

Faqat kam sonli moliyaviy qarorlar shunchaki oddiy va shartsiz qabul qilinadi. Faraz qilaylik, endi o‘ta riskli aksiyalar va mutlaqo xavfsiz obligatsiyalar o‘rtasida tanlov qilish kerak. Bizning mijozimiz riskli qarorlar qabul qilishni yoqtirmaydi, buning ustiga, aksiyalarning kelgusi kursiga nisbatan pessimistik munosabatda. Biroq aksiyalarning joriy bozor narxi 100 sh.b., obligatsiyalarning bozor narxi esa 95 sh.b.ni tashkil etadi.

Mijoz barcha holatlarda risklarni qabul qilmaslikka harakat qilishi va aksiyalarning kelajakdagi kursi dinamikasiga nisbatan pessimistik munosabatda ekanligini nazarda tutsak, u obligatsiyalarni tanlashini taxmin qilish mumkin. Ammo u kafolatlangan xavfsiz obligatsiyalarga o‘z pullarini investitsiya qilishni afzal ko‘rsa-da, u baribir aksiyalarni xarid qiladi. Nima uchun?

Bunga shunday javob berish mumkin: mijoz aksiyalarni 100 sh.b.dan sotishi va 95 sh.b. narxda obligatsiyalar xarid qilishi mumkin. Broker uchun to‘lov va ushbu qimmatli qog‘ozlar oldi-sotdisi bilan bog‘liq boshqa xarajatlar narxlar farqidagi 5 sh.b.dan oshib ketmaguncha mijoz aksiyalarni tanlash orqali afzallikka ega bo‘ladi. Ushbu oddiy misol ikkita muhim holatni aks ettiradi.

1) risk darajasi va boshqa shaxsiy afzalliklarga bog‘liq nuqtayi nazarlarga qaramay, moliyaviy qarorlar aktivlar qiymatini maksimallashtirishga intilish istagi asosida qabul qilingan taqdirda ham oqilona hisoblanadi;

2) moliyaviy aktivlar bozori moliyaviy qarorlarning muqobil variantlarini baholash uchun zarur axborotlarni taqdim etadi.

Firmalar aktivlarning qiymat bahosini maksimallashtirish me-zonlari asosida moliyaviy qarorlar qabul qilishadi. Ochiq aksiyador-lik jamiyatlarining rahbarlari moliyalashtirish, investitsiyalarni rejalashtirish, risklarni boshqarish masalalariga to‘qnash kelishadi. Ular aksiyadorlar tomonidan yollangani sababli ularning vazifasi aksiyadorlarning manfaatlariga eng mos keladigan qarorlar qabul qilishdir. Biroq yirik korporatsiyalarning menejerlari ko‘pchilik o‘z aksiyadorlarini hatto tanishmaydi.

160

Shuning uchun korporatsiya rahbarlari to‘g‘ridan to‘g‘ri aksiyadorlarning o‘zi tomonidan qabul qilinadigan qarorlar topishga harakat qilishadi. Moliyaviy qarorlarni tanlashda iqtisodiy nazariya va sog‘lom fikr quyidagi qoidalarni belgilaydi. Aksiyadorlarning boyligi maksimal darajada ko‘payishiga olib keladigan investitsion qarorlarni tanlang.

Bu deyarli har bir aksiyadorga ma’qul tushadi, chunki firma aktivlarining bozor qiymati qancha katta bo‘lsa, uning aksiyadorlari shuncha boy bo‘ladi. Bunday investitsion qarorlar aksiyadorlarning afzalliklari haqida qandaydir qo‘shimcha ma’lumotlarsiz bemalol qabul qilinishi mumkin.

Top-menejerlar firma aktivlarining qiymatini va investitsion qarorlarni qabul qilishning mumkin bo‘lgan variantlarini qanday baholashadi? Ba’zi hollarda ular bosma yoki elektron axborot manbalaridan bozor narxlarini bilib olishlari mumkin. Biroq ayrim aktivlar bozorda savdoga qo‘yilmaydi va ularning narxlari noma’lum.

Bunday holatda, muqobil variantlarni solishtirish uchun ular bilan tuzilgan bitimlar bozorda amalga oshirilgan bo‘lsa, bunday aktivlarning qiymatini hisoblash kerak.

Bunday vaziyatda aktivlarni baholash mohiyati joriy bozor narxi ma’lum bitta yoki bir nechta taqqoslanuvchan aktivlar bo‘yicha ma’lumotlarni tahlil qilish orqali ularning qiymatini aniqlashdan iborat bo‘ladi.

Bunday baholash usulini tanlash, odatda, mavjud axborotning to‘liqligiga bog‘liq.

Biz baholayotgan aktivlar bilan qariyb o‘xshash aktivlarning narxi ma’lum bo‘lsa, u holda ularning qiymat bahosida narxlar yagonaligi qonunini tatbiq qilish mumkin. Unga ko‘ra, agar raqobat bozorida teng qiymatli (o‘z mohiyatiga ko‘ra muqobil, o‘xshash) aktivlar bilan operatsiyalar amalga oshiriladigan bo‘lsa, ularning bozor narxi o‘zaro yaqinlashishga intiladi.

Yagona narx qonuni asosida arbitraj deb nomlanuvchi jarayon yotadi. Arbitraj esa narxlar o‘rtasidagi farq asosida kafolatlangan foyda olish maqsadida muqobil aktivlarni xarid qilish va zudlik bilan sotib yuborishni anglatadi.

161

8.4. Moliyaviy risk darajasini ehtimoliy baholash

Qandaydir A kompaniyani ko‘rib chiqamiz. Faraz qilaylik, mazkur kompaniyadan bitta aksiya uchun 100 sh.b. narxda aksiyalar sotib olmoqchimiz va bu aksiyalarga bir yil davomida egalik qilishni mo‘ljallayapmiz. Umumiy daromadlilik stavkasini (yoki shunchaki daromadlilik) ikki komponent summasi sifatida tasavvur qilish mumkin: dividend daromadlilik va aksiyalar kursi o‘zgarishi natijasida daromadlilik:

	=
			ℎ ℎ