The essays of warren buffett lessons for corporate america
Download 3.69 Mb. Pdf ko'rish
|
buffett
|
Часть II. Корпоративное финансирование и инвестирование 103 году операционная прибыль на акцию равнялась 9,01 долл. В таких си- туациях г-н Рынок показал себя как добрый друг. Наша стратегия инвестирования в акционерный капитал компаний ма- ло изменилась с 1977г., когда в своем ежегодном отчете мы заявили следующее: «Мы отбираем ценные бумаги по тому же принципу, по которому отбираем компании для полного поглощения. Для этого нуж- но, чтобы компания: была понятна нам, имела привлекательные для нас долгосрочные перспективы, управлялась честными и компетентными специалистами и имела привлекательную для нас цену покупки». В этом списке мы решили изменить один пункт: из-за изменения условий рын- ка и наличия у нас увеличившегося числа акций для продажи мы заме- нили формулировку «привлекательная цена» на «очень привлекательная цена». Но здесь вы можете спросить: «Как решить, какую цену считать при- влекательной?» Отвечая на этот вопрос, большинство аналитиков дела- ют выбор между двумя подходами, которые обычно считаются противо- положными друг другу — это «стоимость» и «рост». В действительности же многие специалисты по инвестициям допускают смешение этих двух терминов, что похоже на некую интеллектуальную форму переодевания в одежду противоположного пола. Такая мысль кажется нам слишком туманной (должен признаться, что и сам увлекался подобными мыслями несколько лет назад). Мы считаем, что эти два подхода лишь косвенно затрагивают друг друга. Показатель роста всегда учитывается при вычислении стоимости. Он составляет переменную величину, значение которой может изменяться от незначительного до огромного и влияние которой может быть как позитивным, так и негативным. К тому же мы считаем термин «инвестирование в стоимость» излиш- ним. Что же тогда «инвестирование», если не поиск компании с показа- телем дивидендной рентабельности, который, по крайней мере, может оправдать заплаченную сумму? Совершение сознательной покупки акции за цену, превышающую ее расчетную стоимость, в надежде на то, что вскоре ее можно будет продать за более высокую цену, должно быть от- несено к спекулятивной деятельности (которая, однако, не противоречит ни закону, ни морали и не является способом финансовой наживы). Термин «инвестирование в стоимость» широко используется к месту и не к месту. Обычно он ассоциируется с покупкой акций со следующими отличительными признаками: низкое соотношение цены и балансовой стоимости, низкое соотношение цены и прибыли или высокая дивиденд- ная доходность. К сожалению, такие характеристики, даже если и ветре- 104 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями чаются в подобной комбинации, далеко не решающие в отношении того, действительно ли инвестор покупает то, что стоит свою цену, и таким образом действительно руководствуется принципом достижения доход- ности своих инвестиций. Соответственно обратные характеристики — вы- сокое соотношение цены и балансовой стоимости, высокое соотношение цены и прибыли и низкая дивидендная доходность — совершенно проти- воположны характеристикам «инвестирования в стоимость». Таким образом, рост компании, по существу, мало что говорит о ее дивидендной доходности. Действительно, рост часто оказывает положи- тельное влияние на рентабельность, иногда в впечатляющих масштабах. Но подобный эффект не всегда бесспорен. Например, инвесторы регу- лярно совершают денежные вливания в отечественную компанию по авиаперевозкам, чтобы финансировать бесприбыльный (или даже убы- точный) рост. Для этих инвесторов было бы лучше, если бы братья Орвиль не смогли взлететь с аэродрома Кити Хоук. Чем больше рост компании, тем ужаснее катастрофа для инвесторов. Рост выгоден инвесторам только тогда, когда инвестиции в компанию способны принести растущий и заманчивый доход, другими словами: когда каждый доллар, использованный на финансирование роста ком- пании, приносит больше доллара долгосрочной рыночной стоимости. В случае когда компания с низкой дивидендной доходностью требует увеличения вложений, рост приносит инвесторам только убытки. В своей работе «Теория инвестирования в стоимость», написанной более 50 лет назад, Джон Берр Уильяме (The Theory of Investment Value, by John Burr Williams) вывел уравнение стоимости, которое мы приведем здесь: «В настоящее время стоимость любой акции, облигации или ком- пании определяется притоком или оттоком денежных средств, умень- шенных на соответствующую процентную ставку. И так будет на протя- жении всего существования активов». Заметьте, эта формула относится как к акциям, так и к облигациям. Но при этом между двумя видами ценных бумаг существует важное отличие, которое может привести к затруднениям при работе с ними. Облигация имеет купон и срок пога- шения, которые определяют размер будущих потоков наличности. В слу- чае же с акциями инвестиционному аналитику приходится самому приблизительно подсчитывать будущие «купоны». Более того, качество управления компанией редко сказывается на облигациях, и то лишь когда руководители неквалифицированны или нечестны настолько, что временно приостанавливается выплата процентов. И наоборот, качество управления может очень сильно сказаться на «купонах» акций. Самой дешевой формой капиталовложений для инвестора являются инвестиции на основе вычисления дисконтированных потоков денежных средств. При этом неважно, растет компания или нет, демонстрирует |
