The essays of warren buffett lessons for corporate america

Часть V. Слияния и поглощения 179
При изучении слияний и поглощений компаний многие управленцы, как 
правило, сразу обращают внимание на то, является ли сделка разводняющей 
или не разводняющей доход на акцию (или, как говорят в финансовых 
учреждениях, балансовую стоимость в расчете на акцию). Подобное вни-
мание представляет немалую опасность. Представьте только, что 25-летний 
студент первого курса делового администрирования МВА подумывает о 
слиянии своих будущих экономических интересов с интересами 25-летнего 
поденщика. Студент МВА, не получающий зарплату, обнаружит, что в ре-
зультате слияния его как актива с активами поденщика по принципу «акции 
за акции» доход его в ближайшее время вырастет (и очень неплохо!). Но 
что может быть для студента глупее, чем подобная сделка?
В корпоративных сделках для потенциального покупателя также глу-
по концентрироваться на текущем доходе, когда у предполагаемого 
объекта поглощения другие перспективы, другое сочетание операцион-
ных и неоперационных активов либо другая структура капитала. 
Berkshire отказалась от многих слияний и поглощений, которые значи-
тельно повысили бы текущий и краткосрочный доход, но уменьшили бы 
внутреннюю стоимость на акцию. Мы последовали совету хоккеиста 
Уэйна Гретски: «Двигайтесь туда, где будет шайба, а не туда, где она 
есть». В результате наши акционеры теперь на много миллиардов дол-
ларов богаче, чем если бы мы использовали стандартный механизм.
Печально, но факт — самые крупные поглощения демонстрируют 
просто вопиющее нарушение баланса: с одной стороны, они являются 
золотым дном для акционеров компании-приобретателя, они увеличива-
ют доход и статус руководства компании, они просто «горшочек меда» для 
инвестиционных банкиров и других профессионалов с обеих сторон. Од-
нако, с другой стороны, они, увы, обычно уменьшают состояние акцио-
неров компании-покупателя и зачастую — значительно. Это происходит 
потому, что для покупателя вполне типичная ситуация — отдавать боль-
шую внутреннюю стоимость, чем получать. «Сделайте это в достаточном 
количестве, — говорит Джон Медлин, бывший глава Wachovia Corp., — и 
считайте, что запустили "письмо счастья" в обратном направлении».
В долгосрочной перспективе квалификация руководства компании в 
вопросах распределения капитала оказывает огромное влияние на внут-
реннюю стоимость компании. Почти по определению действительно 
хорошее предприятие приносит гораздо больше денег (по крайней мере, 
спустя несколько лет после основания), чем оно может использовать для 
внутренних нужд. Компания могла бы, разумеется, распределить деньги 
среди акционеров в виде дивидендов или потратить на выкуп акций. Но 
часто вместо этого генеральный директор просто спрашивает отдел 
стратегического планирования, консультантов или инвестиционных 
банкиров, имеет ли смысл, с их точки зрения, предпринять одно-два

---

180 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями
поглощения. Это все равно, что спросить дизайнера интерьера, нужен 
ли вам ковер за 50 000 долл.
Проблема поглощения часто рассматривается с биологической точки 
зрения: многие генеральные директора достигают своего положения от-
части благодаря избытку жизненных сил и самомнению. Ведь если руко-
водящий работник изначально наделен этими качествами в достатке, что, 
надо признать, иногда весьма полезно, то они никуда не исчезнут и пос-
ле того, как он получит высокий пост. И вот когда такого генерального 
директора консультанты поощряют к заключению сделок, его реакция 
будет такой же, как у подростка, которому отец дает добро на нормальную 
сексуальную жизнь. В таком деле, только скажи — уговаривать не надо.
Несколько лет назад один мой друг, генеральный директор, неумыш-
ленно описал (в шутку, сразу оговорюсь) всю патологию многих крупных 
сделок. Друг управлял компанией, которая занималась страхованием 
собственности от несчастных случаев. Он объяснял своим директорам, 
почему хотел приобрести некую компанию, занимавшуюся страховани-
ем жизни. После довольно неубедительного бурчания об экономической 
и стратегической подоплеке своего стремления он внезапно отступил от 
сценария и с озорным видом просто сказал: «Да ладно вам, ребята, у 
всех уже такая есть».
А в Berkshire наши руководители по-прежнему получают незаурядные 
доходы от заурядных на первый взгляд предприятий. В качестве первого 
шага эти руководители будут искать способы оптимальным образом 
использовать прибыль своих компаний, а то, что останется неиспользо-
ванным, они отдадут нам с Чарли. Мы, в свою очередь, попытаемся 
использовать эти средства таким образом, чтобы увеличить внутреннюю 
стоимость на акцию. Наша цель будет состоять в том, чтобы поглотить