The essays of warren buffett lessons for corporate america
Download 3.69 Mb. Pdf ko'rish
|
buffett
|
Часть III. Альтернатива обыкновенным акциям 123 штабная возможность резко повлиять на финансовые результаты Berk- shire, как это было в данном случае. Потому мы готовы рассмотреть любую категорию инвестиций, если при этом есть понимание самой области деятельности компании, а также присутствует уверенность, что цена и стоимость могут существенно различаться. (Вуди Ален, в другом контексте, говорил о преимуществах широты взглядов: «Не могу понять, почему большинство людей не стали бисексуалами — ведь это удваива- ет шансы на успешное свидание субботним вечерком».) Ранее мы уже успешно покупали облигации невысокого качества; но все же эти облигации принадлежали к категории «падших ангелов», которые первоначально имели высокую доходность, а когда у эмитента настали плохие времена, доходность снизилась. Незаконнорожденное дитя финансового мира ворвалось в сферу ин- вестиций в 1980-е годы — «мусорные» облигации, которые уже при выпуске были невысокого качества. За прошедшее десятилетие качество их снизилось, и наступила предсказуемая развязка: «мусорные» облига- ции оправдали свое название. «Мыльный пузырь» лопнул в 1990 г. — да- же до начала кризиса, и финансовые небеса потемнели от тел падших корпораций. Эксперты по долговым обязательствам уверяли нас, что такого паде- ния не должно произойти: нам объясняли, что огромный долг должен заставить исполнительных директоров быть предельно внимательными к своим действиям, так же как кинжал, прикрепленный к рулю автомо- биля, якобы призван заставить водителя продвигаться по дороге с особой осторожностью. Мы согласны с тем, что подобный побудитель внимания сделает из любого человека сверхосторожного водителя. Но при такой постановке вопроса иной вариант развития тоже вполне возможен — смертельный и ненужный, поскольку любая выбоина или полоска льда на пути автомобиля неизбежно приведет к беде. Но дороги в деловом мире всегда усеяны выбоинами, и план действий, требующий избегать их, — это всегда план, который ведет к катастрофе. В заключительной главе своей книги «Умный инвестор» Бен Грэхем полностью отвергает подобный подход: «Когда возникла необходимость изложить в двух словах секрет надежных инвестиций, мы провозгласили лозунг: "Запас прочности"». И спустя 42 года после прочтения этих слов я по-прежнему считаю их верными. Невнимание инвесторов к этому ясному посланию обернулось для них огромными потерями в начале 1990-х. Во времена этого безумства с заемными средствами многие корпора- ции создавали такую структуру капитала, которая просто гарантирова- ла крушение их предприятий: в некоторых случаях было выпущено так много долговых обязательств, что даже самая прибыльная компания не 124 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями смогла бы выручить достаточные суммы для обслуживания такого круп- ного долга. Один особенно вопиющий случай, произошедший несколько лет назад, состоял в покупке телевизионной станции в г. Тампа; пред- приятие было куплено с такими долгами, что даже проценты по долгу превышали валовой доход телекомпании. Даже если предположить, что абсолютно все можно было получить бесплатно: персонал, программы и все услуги, все равно в структуре капитала необходимо было повысить уровень прибыли — иначе банкротство было неизбежно. (Для финанси- рования этой покупки было продано большое количество облигаций ссудно-сберегательным ассоциациям, которые сейчас прекратили сущес- твование; и вы как налогоплательщик оплачиваете счета за эту глу- пость.) Сегодня все это кажется уже невозможным. Когда вершились подоб- ные непотребства, дельцы из инвестиционных банков указывали на «умные» исследования университетских профессоров, согласно которым более высокая процентная ставка по облигациям невысокого качества намного превысит потери от более высокой вероятности дефолта. Таким образом, уверяли эти приветливые продавцы, диверсифицированный портфель «мусорных» облигаций даст больший чистый доход, нежели портфель облигаций с высоким рейтингом. (В финансовых делах я бы советовал избегать «доказательств», полученных задним числом: ведь если бы книги по истории были ключом к богатству, тогда в списках мы увидели бы исключительно библиотекарей.) В логике таких продавцов был пробел, ясный даже студенту-пер- вокурснику, который изучал статистику. За этой логикой стоит пред- положение, что группа недавно выпущенных «мусорных» облигаций идентична группе «падших ангелов» невысокого качества, а потому статистика по дефолту последней группы вполне применима для предсказания вероятности дефолта по новым выпускам облигаций. Конечно же, эти ценные бумаги по многим существенным пара- метрам различались. Для начала руководители компаний «падших ангелов» жаждали реванша и хотели поднять их рейтинг. Спекулянты «мусорными» облигациями — совершенно иное дело. Подобно нарко- ману «на игле», они тратили свою энергию не на то, чтобы найти лекарство от причин этой зависимости, а только на поиск очередной «дозы». Кроме того, руководству «падших ангелов» более свойственна финансовая щепетильность (хотя не всегда), нежели «кредитоголику», выбрасывающему на рынок все новые порции своих «мусорных» об- лигаций. Но финансисты с Уолл-стрит не придавали значения этим различиям. Как обычно, их энтузиазм был связан с возможной прибылью, а не с идеей как таковой. Горы «мусорных» облигаций были проданы теми, |
