The essays of warren buffett lessons for corporate america
Download 3.69 Mb. Pdf ko'rish
|
buffett
|
Часть V. Слияния и поглощения 177 Соотношение «отдать/получить» легче всего можно рассчитать на примере зарегистрированных инвестиционных компаний. Предположим, инвестиционная компания X, продаваемая по цене 50% номинальной стоимости активов, хочет осуществить слияние с инвестиционной ком- панией У. Предположим также, что компания X в связи с этим решает выпустить акции по рыночной стоимости 100% номинальной стоимости активов компании У. В результате такого обмена акций X обменяла бы 2 долл. своей бывшей внутренней стоимости на 1 долл. действительной внутренней стоимости У. Протесты не замедлили бы посыпаться как от акционеров X, так и от Комиссии по ценным бумагам и биржам, которая следит за законностью слияний зарегистрированных инвестиционных компаний. Заключение такой сделки просто не допустили бы. В случае производственных компаний, компаний сферы обслужива- ния, финансовых компаний и т.д. стоимость, как правило, не так точ- но высчитывается, как в случае с инвестиционными компаниями. Тем не менее мы были очевидцами, как слияния в этих отраслях наносили значительный ущерб стоимости компаний-приобретателей, подобно описанному выше гипотетическому примеру. Этого ущерба можно избежать при условии, что руководители и члены совета директоров будут оценивать законность любой сделки, используя один критерий для обеих компаний — приобретателя и продавца. Наконец, следует сказать несколько слов об эффекте «двойного удара», который наносит владельцам компании-приобретателя разводнение стоимости акций. Первый удар — потеря внутренней стоимости компа- нии, это происходит непосредственно во время слияния. Второй удар — корректировка в сторону понижения, что вполне естественно при рыноч- ной оценке уже разводненной стоимости бизнеса. Поскольку настоящие и будущие владельцы не станут, конечно, платить столько же за активы, находящиеся в распоряжении руководства, которое просто разрушает эти самые активы вследствие непродуманного выпуска акций, сколько они заплатят за активы, управляемые грамотными и талантливыми специалистами. Если, конечно, они не питают явной неприязни к самим себе. Когда руководство компании глухо к интересам владельцев, акци- онеры понесут убытки из-за того, что соотношение цены и стоимости будет не в пользу их акций (относительно других), и не важно, уверяет ли руководство, что их действия, приведшие к разводнению, были слу- чаем единичным и больше не повторятся. Эти уверения воспринимаются рынком как заверения официанта, что таракан в салат попал случайно и что это случилось в первый и последний раз. Такие объяснения, даже из уст другого официанта, не могут остановить снижение спроса (следовательно, и рыночной стоимости) на салаты как со стороны возмущенного клиента, так и его соседей, обдумывающих заказ. 12 Уоррен Баффетт 178 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями При прочих равных условиях, самый высокий курс акций на фондовом рынке относительно внутренней стоимости — у компаний, руководители которых демонстрировали явное нежелание выпускать в любой момент акции на условиях, не выгодных владельцам этих компаний. Я упоминал, что при поглощениях мы предпочитаем использовать денежные средства, а не акции Berkshire. Причины станут понятны после изучения отчета: если объединить все наши слияния компаний с использованием только акций (исключая проведенные с двумя дочерними компаниями - Diversified Retailing и Blue Chip Stamps), обнаружится, что ущерб нашим акционерам нанесен несколько больший, чем если бы я вообще не проводил эти сделки. Хотя мне больно это говорить, но, выпустив акции, я потратил ваши деньги. Вам следует знать одно: это случилось не потому, что мы были каким-то образом введены продавцами в заблуждение, и не потому, что они были не способны после слияния квалифицированно управлять компанией. Напротив, при переговорах о сделке продавцы были абсолютно беспристрастны и честны, а после — энергичны и эффективны. Проблема же состоит в том, что мы владеем действительно изуми- тельной группой предприятий, а это означает, что обмен части их на что-то новое почти никогда не имеет смысла. Выпуская при слиянии акции, мы тем самым уменьшаем вашу долю участия во всех компани- ях, акциями которых мы владеем (Coca-Cola, Gillette и American Express), а также во всех наших замечательных фирмах-производителях. Пример из области спорта поможет понять трудности, с которыми мы сталкива- емся: для бейсбольной команды приобретение игрока, который, как ожидается, способен выбить 350 очков, почти всегда замечательная сделка, конечно, если ей не приходится по условию договора отдать игрока, способного выбить 380 очков. Поскольку в нашем списке игро- ки, выбивающие 380 очков, мы попытались заплатить за поглощения наличностью, что значительно улучшило наши результаты. Начиная с National Indemnity в 1967 г. и продолжая See's, Buffalo News, Scott Fetzer и GEICO, мы приобрели за деньги немало крупных предприятий, де- ятельность которых, с тех пор как мы купили их, стала невероятно ус- пешной. Эти поглощения добавили Berkshire огромную стоимость — го- раздо большую, если честно, чем я ожидал при покупке. Мы считаем для себя почти неприемлемым «сбывать подороже» наши нынешние компании и их административный состав. В отличие от племян- ника короля Артура Мордреда, о котором Гиневра сказала: «Все, что я могу сказать о нем, это то, что ему суждено удачно жениться. Любая женщина выше его», для Berkshire удачно жениться — дело весьма непростое. |
