The essays of warren buffett lessons for corporate america

часть предприятия или все предприятие, в деятельности которого, как 
нам кажется, мы разбираемся, имеющего хорошие устойчивые эконо-
мические показатели и возглавляемое симпатичными нам руководите-
лями, кем мы восхищаемся и кому доверяем.
В. Продуманный выкуп акций против «зеленого шантажа *» 
**
Тот факт, что мы одобряем практику выкупа акций, основанную на вза-
имосвязи цена/стоимость, не означает, что мы каким-то образом под-
держиваем «зеленый шантаж» — практику, которую считаем отврати-
**Ситуация, при которой большой пакет акций держит недружелюбно настроенная 
компания, что вынуждает «целевую» компанию выкупать акции со значительней 
премией, чтобы избежать поглощения. — Прим. пер.
**1984.

---

Часть V. Слияния и поглощения 181
тельной. В таких сделках обе стороны преследуют собственные цели, 
используя ничего не подозревающую доверчивую третью сторону. Иг-
роки:
1) «акционер-вымогатель», который еще до того, как высохнут 
чернила на его свидетельстве на акции, передает послание 
«кошелек или жизнь» руководству компании; 
2) инсайдеры компании, которые ищут мира любой ценой, если, 
конечно, платят за это не они; 
3) акционеры, деньги которых используют игроки 2, чтобы про 
гнать игроков 1. Когда «пыль осядет», мимолетный акционер- 
вымогатель заявит о «свободном предпринимательстве», руко 
водство-соучастник произнесет речь об «интересах компании», 
а невинный акционер, молчаливо стоящий в стороне, оплатит 
эту комбинацию. 
С. Выкуп с использованием заемных средств *
Если успешное поглощение настолько трудно осуществить, как в таком 
случае объяснить недавний повсеместный успех большинства сделок по 
выкупу с использованием заемных средств? Ответ в значительной мере 
кроется в эффекте налога на прибыль и других таких же простых вещах. 
Когда в типовом выкупе с использованием заемных средств нормальный 
акционерный капитал компании замещается на 90% заимствованиями 
и на 10% новыми обыкновенными акциями:
1) совокупная рыночная стоимость всех новых обыкновенных акций 
вместе с новыми заимствованиями становится намного выше 
прежней рыночной стоимости всех прежде выпущенных обык 
новенных акций, потому что существующий поток прибыли до 
налогообложения больше не приходится делить с налоговыми 
инспекторами, которым ранее зачастую доставалось больше 
денег в год, чем получали акционеры; 
2) даже после перераспределения выигрыша от снижения налога на 
прибыль в пользу бывших акционеров путем выплаты им сверх 
высокой отступной цены оставшаяся часть выигрыша приводит к 
тому, что стоимость новых обыкновенных акций (которые теперь 
во многом стали спекулятивным варрантом с хорошими услови 
ями) оказывается значительно более высокой, чем когда были 
подписаны все документы на поглощение; 
1989 г., письмо Чарльза Т. Мунгера акционерам компании Wesco Financial Corporation. 
Перепечатано с разрешения автора.

---

182 Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями
3) новые «владельцы» тогда прибегли к стратегиям, которые труд 
но не только разработать, но и осуществить:
— они отказались от многих расходов, которых можно без ущер 
ба избежать (в значительной степени, это расходы на персонал), 
и от неприбыльных секторов, которые в определенном сочета 
нии накладывают на преуспевающие корпорации (включая 
нашу) «колдовские чары лености» и бездумья, «творят мило 
сердие» к людям и через данную жертву и благоприятные дол 
госрочные перспективы оправдывают жертву принесенную; 
— они распродали несколько предприятий по сверхвысоким 
ценам, демонстрируя порой самую незатейливую микроэко 
номическую проницательность, продав их прямому конку 
ренту, а иногда неконкурирующей компании-покупателю 
(которую довольно легко, удивительное дело, найти), не 
находящейся в собственности руководства, которая желает 
заплатить почти столь же высокую цену, что и компания- 
конкурент; 
4) новые «владельцы» тогда должным образом извлекали пользу 
не только из налогового эффекта и других простых действий 
по реорганизации, описанных выше, но также из волшебного 
эффекта надбавки на стоимость компании при крайне высоком 
финансовом левередже во время длительного делового бума, 
сопровождаемого подъемом фондового рынка.
Нужно ли стране, чтобы многие (или даже все) крупные компании 
всегда, а не только в исключительных ситуациях, имели очень высокую 
долю заемных средств в капитале, — интересный социальный вопрос. 
Разве в капиталистической системе не очевидно, что социальная функция 
компаний состоит в том, чтобы быть финансово состоятельными, что 
позволит им действовать в качестве амортизаторов во время кризисов, 
защищая тем самым зависимых от них работников, поставщиков и пот-
ребителей, хотя бы отчасти, от резких изменений? Прав был Бенджамин 
Франклин, когда выразил народную мудрость в Альманахе бедного Ри-
чарда: «Пустому мешку трудно стоять прямо». Не является ли слабая 
компания, под завязку набитая долгами, социальной аллегорией моста 
с недостаточным резервом конструкционной прочности? Учитывая тот 
факт, что выкуп с использованием заемных средств имеет определенное 
благотворное воздействие (в той же мере, как и наоборот) на финансо-
вые результаты в долгосрочной перспективе, сколько тысяч дееспособных 
людей мы желаем вовлечь в показушную реструктуризацию компании, 
которая 1) уменьшает налог на прибыль, 2) часто испытывает на грани 
фола прочность антимонопольных законов и 3) сосредоточивает внима-
ние деловых кругов на краткосрочном потоке денежных средств для

---