Samarqand iqtisodiyot va servis instituti bektemirov a. B., Ruzibayeva n. X., Аzimova r. I

C – soliq stavkasi (koeffitsiyentda beriladi); 
A
B
, A
A
–aktivlarning yil boshidagi va yil oxiridagi qiymati. Bu ikkala miqdor 
o‗rtasidagi farq investitsiya harajatlari hajmini ko‗rsatadi. 
ROI – ko‗rsatkichining qo‗llanishi uning hisoblangan darajasini tashkilot 
uchun standart bo‗lgan rentabellilik darajalari bilan solishtirishga asoslangan. Agar 
bu ko‗rsatkich tashkilot tomonidan standart deb qabul qilingan ko‗rsatkichdan katta 
bo‗lsa, loyiha ma‘qul deb hisoblanadi. Bu ko‗rsatkich hozirgacha dunyoning 
ko‗pchilik mamlakatlarida keng qo‗llanib kelinishiga quyidagilar sabab: 

---

239 
Birichidan, uni hisoblash oson va diskontlash kabi murakkab hisob-kitoblarni 
talab etmaydi. Shu bilan birga ayrim shart-sharoitlar mavjud bo‗lsa, hisoblangan 
ROI miqdori IRR miqdoriga juda yaqin bo‗ladi. Bu shart-sharoitlar quyidagilardir: 

agar investitsiyalar perpetuitet (ingl. 
perpetuity
) ko‗rinishida yillik pul 
tushumlarining teng miqdordagi summalari sifatida amalga oshirilsa;

to‗plangan amortizatsiya qo‗shimcha mablag‗larsiz eskirgan uskunalarni 
yangilash uchun yetarli bo‗lsa;

investitsiyalarni amalga oshirish davrida aylanma kapital miqdorida 
o‗zgarish ro‗y bermasa.
Loyihalarni baholashning statistik usullari loyiha bo‗yicha qo‗shimcha 
ma‘lumotlar olish imkonini berishi bilan qadrlidir. 
Ikkinchidan, aksiyadorlik kompaniyalarida bu ko‗rsatkich menejerlarni 
investitsiyalashning aksiyadorlarni eng ko‗p qiziqtiradigan buxgalteriya rentabelligi 
ko‗rsatkichi bilan bog‗liq bo‗lgan variantlariga yo‗naltiradi. 
ROI – ko‗rsatkichi kamchiliklari uning afzalliklari aksini tashkil etadi. Ya‘ni 
bu ko‗rsatkich vositasida investitsiya loyihalari taqqoslanganda: 

pulning turli vaqtlarda qiymati bir xil bo‗lmasligi e‘tiborga olinmaydi;

loyihalar turlicha muddat xizmat qilishi inkor qilinadi, ya‘ni bir xil 
rentabellikka ega ikki loyihadan biri 5 yil, ikkinchisi 10 yil daromad olishini 
ta‘minlashi bu ko‗rsatkichda aks etmaydi.
Shuningdek, investitsiyalarning buxgalteriya rentabelliligi firma boyligining 
real o‗zgarishini harakterlamasdan, aksiyadorlar va ―chetdagi‖ boshqa shaxslarning 
talablariga mos natija olishga qaratilgan. Ko‗rib chiqilgan investitsiya loyihalarini 
baholashning barcha usullarini birgalikda qo‗llashgina loyihalarning samarali yoki 
samarasiz ekanligi to‗g‗risida aniq xulosa olish imkonin beradi. 
Kompaniyalarda investitsiya qarorlarini qabul qilish moliyaviy menejerlar hal 
qilishi kerak bo‗lgan asosiy masalalardan biri hisoblanadi. Bizga ma‘lumki, 
investitsiya loyihalarini baholash masalasiga korporativ moliya, yoki moliyaviy 
menejmentga oid adabiyotlarda yetarli darajada e‘tibor qaratilgan.

---

240 
Nazariy jihatdan, bu masala o‗z yechimiga ega. Deyarli barcha mualliflar 
investitsiya loyihalari bo‗yicha qaror qabul qilishda quyidagi baholash usullarini 
qo‗llashni taklif qiladilar: oddiy va chegirilgan qoplash muddati (Payback Period - 
PP va DPP), buxgalteriya daromadlilik me’yori (Average Rate of Return – ARR, 
yoki ROI), sof joriy qiymat (Net Present Value - NPV), ichki daromadlilik darajasi 
(Internal Rate of Return - IRR), daromadlilik indeksi (Profitability Index - PI). 
O‗tgan asrning boshlarida qoplash muddati va buxgalteriya daromadlilik me‘yori 
kabi usullardan foydalanish juda ommabop bo‗lgan.
Investitsion 
loyihalarni 
baholash 
metodologiyasi 
rivojlanishi 
bilan, 
keyinchalik, NPV va IRR kabi baholash usullari ixtiro qilindi. Bugungi kunda 
investitsiyalarni loyihalashtirish jarayonida yuzaga keladigan bir-qancha masalalarni 
hal qilishda qo‗llanilishi mumkin bo‗lgan bir qator ko‗rsatkichlar (EVA, CFROI) 
yaratilgan. Umuman olganda, kompaniya menejerlari investitsiya loyihalarini 
baholashda to‗rtta asosiy kapital byudjet tuzish usullaridan foydalanishmoqdalar.
NPV va IRR usullari pul oqimlarini chegirish (DCF) usullari sifatida 
klassifikatsiyalansa, PP va ARR kbi usullar esa, pul oqimlarini chegirish orqali 
hisoblanmaydi (ya‘ni, non-DCF)
88
. Hozirgi kunga kelib, kapital byudjet tuzishda 
jarayonida loyihalarni samaradorligini baholashda qo‗llaniladigan u yoki bu 
ko‗rsatkichlarning kompaniya moliyaviy menejerlari tomonidan foydalanishining 
amaliy jihatlari borasida ko‗plab chet el olimlari tadqiqotlar o‗tkazganlar. Bu 
boradagi ilk tadqiqot ishlari Payk va boshqa bir qator olimlarga tegishli. Ammo, 
tadqiqot ishlarida kompaniya moliyaviy menejeri u yoki bu usul tarafdorliklari 
tahlilida faqat menejer tanlovi yoritilgan (gohida alohida mamlakat misolida ularning 
dinamikasi keltirilgan). Moliyaviy menejer nima sababdan va nimaga asoslanib bu 
tanlovni amalga oshirgani to‗liq o‗rganilmagan
89
. Ko‗plab natijalar yirik 
kompaniyalar menejerlari investitsiya loyihalarini baholashda NPV va IRR kabi 
ilg‗or usullardan foydalanishni afzal ko‗radilar. Ehtimol, bu yirik kompaniyalar 
ko‗pincha, keng miqyosdagi investitsiya loyihalari bo‗yicha qaror qabul qilishga 
88
N.Hermes, P.Smid, L.Yao. Capital Budgeting practices: A comparative study of the Netherlands and China. 
International Business Review. Elsevier, vol. 16(5), pages 630-654, 2007. 
89
R.Pike. A Longitudinal Survey on Capital Budgeting practices. Journal of Business Finance & Accounting. Vol. 23, 
pages 79-92, 1996.

---

241 
to‗g‗ri kelishi va mos ravishda, NPV hamda IRR kabi usullarni qo‗llash orqali 
solishtirma harajatlar (cost per unit) kamaytirilishi bilan bog‗liqdir. Unchalik katta 
kapital aylanmasiga ega bo‗lmagan kompaniyalarda, aksincha, moliyaviy menejerlar 
investitsiya loyihalarini baholashda RR foydalanishni afzal ko‗rishadilar. Bunga 
asosiy sabablardan biri, kichik kompaniyalarda likvidlilik masalasi muhim 
hisoblanadi. Bir qancha kichik kompaniyalar chegirilgan qoplash muddati (DPP) 
usulidan foydalanadilar. Bu usulda pulning vaqt qiymati (Time Value of Money) 
hisobga olinadi va shu tariqa oddiy qoplash muddati (PP) usulining kamchiliklari 
bartaraf etiladi.
Xorijiy tadqiqotchilarning izlanishlari shuni ko‗rsatadiki, ochiq shakldagi 
kompaniyalar yopiq shakldagi kompaniyalarga nisbatan NPV va IRRni ko‗proq 
ishlatadilar. Shu bilan birga, kompaniyaning tashkiliy-huquqiy shakllari bilan uning 
hajmi o‗rtasidagi o‗zaro aloqadorlik ko‗pchilik tadqiqotchilar tomonidan rad etiladi. 
Madomiki, regression tahlil mazkur tavsiflar bir-biri bilan korrelyatsiyalanmasligini 
ko‗rsatadi
90
. Investitsiya loyihalarini baholashda chegirilgan ko‗rsatkichlarning 
qo‗llanilishi moliyaviy menejerning yuqori bilim darajasiga va yoshiga bog‗liq degan 
gipoteza tadqiqotchilar tomonidan ilgari surilgan. Ularning fikriga ko‗ra, moliyaviy 
menejerning bilim darajasi qanchalik yuqori bo‗lsa, ular chegirilgan usullardan 
shunchalik ko‗p foydalanganlar. Yosh menejerlar yangi usullarni o‗zlashtirishlari va 
qo‗llay olish imkoniyatlari yoshi katta menejerlarga nisbatan yuqori.
Moliyaviy menejerlar tomonidan u yoki bu usulni tanlashga kompaniyaning 
moliyaviy levereji ta‘sir ko‗rsatadi. Bu borada quyidagi bog‗liqlik kuzatiladi: qarz 
kapitali ulushi yuqori bo‗lgan kompanilarda NPV va IRR ko‗rsatkichlari qarz kapitali 
ulushi past bo‗lgan kompaniyalarga nisbatan ko‗proq ishlatiladi (qarz kapitali ulushi 
yuqori bo‗lgan kompaniyalarda qarz ko‗rsatkichi 30 foizdan yuqori). Bizga 
ma‘lumki, qarz kapitalidan foydalanishning afzalliklaridan biri tax shield (qarz 
kapitalidan soliq chegirmasi) hisoblanib, uning hisobi aynan NPV va IRR 
ko‗rsatkichlarini hisoblash jarayonida yuzaga keladi. Ko‗plab tadqiqotlar shuni 
90
J.Graham, C. Harvey. How do CFOs make Capital Budgeting and Capital Structure decisions. Journal of Applied 
Corporate Finance. Vol.15(1), pages 8-23, 2002. 

---

242 
ko‗rsatadiki, tax shield asosan, yirik kompaniyalar, qarz kapital ulushi yuqori bo‗lgan 
firmalar, past risk darajasiga ega kompaniyalar uchun muhim hisoblanadi. Boshqacha 
qilib aytganda, tax shield yuqori foyda soliq stavkasi tendensiyasiga va shu bilan 
birga, qarz kapitalidan foydalanishda asosli rag‗batlarga ega bo‗lgan kompaniyalar 
uchun muhimdir
91
.
Kompaniyalarda kapital byudjet tuzishda, investitsiya loyihalarini baholashda 
moliyaviy menejerlar tomonidan ustivor bo‗lgan baholash usullarini tanlash 
kompaniya uchun muhim ahamiyatga ega. Madomiki, investitsiya qarorlarini qabul 
qilish kompaniya egalari boyliklarini maksimallashuviga ta‘sir ko‗rsatadi. Ilmiy 
nuqtai-nazardan qaralganda, investitsiya loyihalarini baholashning bir-qancha usullari 
mavjud bo‗lib, pul oqimlarini chegirishga asoslangan usullar loyihalarni nisbatan 
to‗g‗ri va aniq baholash imkoniyatini beradi. Biroq, shu bilan birga, ularni hisoblash 
oson ish emas.