Oʻzbekiston respublikasi oliy va oʻrta maxsus ta’lim vazirligi toshkent moliya instituti magistratura boʻlimi qoʻlyozma huquqida uoʻK

3.2 Korxonalar dividend siyosatini tashkil etish boʻyicha xorijiy davlatlar tajribalarining oʻziga xos xususiyatlari
Xorijiy davlatlarda koʻpchilik kompaniyalar har kvartalda dividend toʻlovini amalga oshiradilar. Ayrim korxonalar esa ba’zi sabablarga koʻra yilda 1 yoki 2 marta toʻlovni amalga oshiradi. Masalan, Disney kompaniyasi 1998 yilda har kvartalda dividend toʻlash tartibini bir yilda 1 marta dividend toʻlash tartibiga oʻzgartirdi. Chunki, Disney kompaniyasida katta boʻlmagan aksiyalar paketiga egalik qiladigan mayda aktsionerlar koʻpchilikni tashkil etadi. Bir yilda 1 marta dividend toʻlash tartibiga oʻtish natijasida Disney kompaniyasi har kvartalda investorlarga dividend chekini yuborish xarajatlaridan xalos boʻldi.
Dividendlar har doim ham pul koʻrinishida toʻlanmaydi. Ayrim holatlarda kompaniya dividendlarning aksiya koʻrinishida toʻlanishini e’lon qiladi. Masalan, Archer Daniels Midland 20 yildan ortiq vaqtda har yili dividendlarni 5% lik koʻrinishida toʻlamoqda. Bu degani 100 ta aksiyaga ega boʻlgan har aktsioner uchun kompaniya qoʻshimcha 5 ta aksiya beradi. Payqash mumkinki, dividendlarning aksiya koʻrinishida berilishi aksiya qiymatining taqsimlanishi, boʻlinishiga oʻxshaydi. Ya’ni, kompaniyaning har 100 ta aksiyasi 105 taga aylanmoqda. Ushbu holatda aksiyalar soni ortadi, faqat kompaniyaning aktivlari, foydasi va yalpi qiymati oʻzgarishsiz qoladi. Har bir aksiyaga toʻgʻri keladigan qiymat kamayadi. Aksiyalar koʻrinishidagi dividendlar buxgalteriyada taqsimlanmagan foydaning aktsioner kapitalga oʻtishi sifatida ifodalanadi.
Shuningdek, koʻpchilik korxonalar dividendlarni avtomatik qayta investitsiyalash dasturini amalga oshiradilar. Yangi aksiyalar bozor narxiga nisbatan 5% lik arzon narxda chiqariladi; firma investorlarga shunday “shirinlik” ni taklif etadi, natijada obunachilar navbatdagi emissiya uchun xizmatlar toʻlovidan ozod boʻladilar. Ba’zan shunday dasturlar doirasida dividendlarning 10% dan koʻp hajmi qayta investitsiya qilinadi.
AQSh dagi kompaniyalarning dividend toʻlash siyosati tahlil etilganda tahlil natijalari koʻrsatganki, ochiq shakldagi kompaniyalarning 5 tadan 1 tasi dividend toʻlaydi. Qolgan komaniyalarning ba’zilari oldingi davrda dividend toʻlaganlar, faqat keyinchalik ular uchun qiyin davr boshlangan va naqd pulni iqtisod qilishga majbur boʻlganlar. Qolgan dividend toʻlamaydigan kompaniyalar esa asosan rivojlanib, oʻsib boruvchi kompaniyalar hisoblanadi. Qizigʻi shundaki, ushbu kompaniyalarning orasida Maykrosoft, Kisko va San Mikrosistems kabi mashhur va boshqa mayda kompaniyalar bor. Ushbu kompaniyalarning dividend toʻlamasligining asosiy sababi tez rivojlanishi, hamda hali toʻliq rentabellikka chiqmaganligi boʻlgan. Bu kompaniyalarning investorlari ertami, kechmi kompaniyaning daromadlilikka chiqishiga va dividend toʻlash imkoniyati yaxshilanishiga ishonganlar.
Bundan tashqari, AQSh dagi kompaniyalar tahlili natijasi shuni koʻrsatdiki, 1978 yilda dividend toʻlaydigan kompaniyalar hissasi rekord darajasiga chiqib, 67% ni tashkil etgan. Undan soʻngra ular hissasi sezilarli darajada kamaygan. Buning sabablaridan biri shundaki, oxirgi 20-25 yil ichida ochiq koʻrinishdagi kompaniyalar soni mayda, oʻsib borayotgan firmalar bilan koʻpayib bordi. Ushbu yangi tashkil etilgan korporatsiyalarning koʻpchiligi yuqori texnoogiyaga asoslangan, hali daromadga ega emas va albatta dividend toʻlamaydi. Hatto solishtiradigan boʻlsak, katta va yuqori daromadli kompaniyalar ham hozirgi kundagi dividend toʻlovi miqdori oʻtgan davrlarga nisbatan kamayganligini koʻrishimiz mumkin.
Shuningdek, kompaniyalarda dividend toʻlash oʻrniga oʻz aksiyasini qayta sotib olish siyosati ham yuritiladi. Ya’ni kompaniya oʻz aksiyalarini sotib oladi, sotib olingan aksiyalar kompaniya gʻaznasida saqlanadi va pulga zarurat toʻgʻilganda aksiyalar qaytadan sotiladi.
Yuqoridagi fikrlardan koʻrishimiz mumkinki, kompaniyaning dividend siyosati juda qiziqarli, shuning bilan birga juda murakkab jarayon hisoblanadi. Ya’ni, kompaniya aktsionerlariga dividendni har kvartalda yoki bir yilda bir, ikki marta toʻlashi, yoki dividendni aksiya koʻrinishida toʻlashi, yoki dividend toʻlamasdan mablagʻni qarzlarni uzishga va qayta investitsiyalashga yoʻnaltirishi, yoki kompaniya oʻz aksiyasini qayta sotib olishi mumkin. Demak, dividend siyosatining toʻgʻri belgilanishi kompaniyaning rivojlanishi, bozorda oʻz oʻrnini topishi uchun muhim ahamiyat kasb etadi.
Modilyani va millerning fikricha agar kompaniya P foyda olsa va IP loyixaga investitsiya kilish imkoniyatiga ega bulsa unda moliyaviy karor kabul kilish uchun kuyidagi variantlar buladi: a)olingan foydanitulik reinvestitsiya kilishi mumkin; b) barcha olingan foydani dividend sifatida sarflasa va kushimcha emissiya kilish evaziga loyixani moliyalashtirish mumkin; v)foydaning bir kismini dividend sifatida tulash va kolgan kismini reinvestitsiya kilishi natijasida loyixani ikki usulda moliyalshtirishi mumkin.
Modilyani va Miller uzlarining nazariyalarini rivojlantirib, dividend tulashni koldik printsip buyicha amalga oshirishni takliv kilganlar. Bu goyani asoslash bilan ular kompaniya oldidagi maksadlarga erishishning aniklab beruvchi investitsion siyosatni ustivorligini kursatib utishadi. Aynan shuning uchun xarakatlar ketma ketligi kuyidagicha bulishi kerakligini e’tirof etishadi:

1. 
   kapital qoʻyilmalarning optimal byudjeti tuziladi va talab qilinadigan investitsiya resurslari xisob kitob kilinadi;
   
2. 
   foydani reinvestitsiya kilish xisobiga maksimal moliyalashtirish imkoniyatlari sharoitida investitsion portfelni moliyalashtirish chizmasi aniklanadi;
   
3. 
   dividend investitsiyalash maksadlarida barcha foyda foydalanilmagan xolatda tulanadi.
   

Shuningdek, dividend siyosatining mukammalligi olingan foydani samarali reinvestitsiya kilish uchun barcha imkoniyatlar taxlil kilingandan sung va investitsion loyixalar moliyalashtirilgandan sung dividend sifatida xisoblanishidadir. Agar barcha foyda reinvestitsiyalash uchun maksadga muvofik foydalanilsa, dividend tulanmaydi;aksincha, agar kompaniyada kulay investitsion loyixa mavjud bulmasa foyda tulik xajmda dividend tulashga yunaltiriladi.
Modilyani Millerning fikricha foyda xisobiga loyixalarni moliyalashtirilgandan sung koldik printsip buyicha olingan dividendlar buyicha oddiy aksiyalarning diskontlashtirilgan baxosi foydani taksimlanguncha bulgan aksiyalar baxosiga ekvivalendir. Modilyani-Millerning opponentlar xisoblanuvchi ikkinchi yondashuv vakillarining ta’kidlashlaricha dividend siyosati mulkdorlarning yalpi boyligiga ta’sir kiladi. Dividend siyosatini tanlashning mazkur yunalishnni asosiy ideologlari M.Gordon va J.Lintnerlar xisoblanishadilar. Ularning fikrlarini asosiy mazmuni shundan iboratki umumiy daromadlilik formulasida dividendli daromadlilik ustivor axamiyatga ega deb xisoblaydilar. Dividend tulovlariga yunaltiriladigan foyda ulushini kupaytirish bilan kompaniyalarning bozor kiymatini ustirish mumkin, uning aktsionerlarini moliyaviy xolatini yanada oshiradi-deb e’tirof etishadi.
J.Chen, W.Song, M.Goergenlar hammuallifligida tayyorlangan ilmiy maqolada dividend siyosatini shakllantirish va dividend siyosatiga ta’sir etuvchi omillarni tahlil qilishga va muhim ilmiy xulosalar berishga e’tibor qaratilgan. Bunda aksiyadorlik jamiyatlari moliyaviy boshqaruv direktori qarorlarining dividend siyosatiga ta’siri tahlil qilingan va bunda moliyaviy direktorlarning faoliyati dividend siyosatida muhim oʻrin egallashi ilmiy asoslab berilgan.¹⁴.
70-yillarning oxirida R.Littsenberger va K.Ramasvamilarning izlanishlari natijalari Solik differentsiatsiyasi nazariyasi deb nomlanuvchi nazariya e’lon kilindi. Ularning fikricha, aktsionerlar vaziyatida ustivor axamiyat dividend emas balki kapitalizatsiyalashgan daromad kasb etadi-deb ta’kilashadi. Bu nazariya daromad soligi va dividendlardan undiriladigan solik stavkalari urtsidagi farklanishiga asoslanadi. Chunonchi, koxonalarning investitsion faoligini oshirish maksadida olngan foydani ishlab chikarish faoliyatiga reinvestitsiya kilinsa daromad(foyda) soligi buyicha stavkalardan imtiyozlar beriladi.
L.Moortgat, J.Annaert, M.Deloof tomonidan nashr qilingan ilmiy maqolada kompaniyalarda investorlarning huquqlarini himoya qilish, dividend siyosatini samarali tashkil etish, soliqqa tortishning dividend siyosatiga ta’siri masalalari oʻrganilgan ¹⁵.
Shu paytgacha biz faqat dividend siyosatining nazariy jihatlarini muhokama qildik. Shunga qaramay, kompaniya dividend siyosatini ishlab chiqqanida, u boshqa bir qator omillarni ham hisobga oladi. Mana shu qoʻshimcha mulohazalarni dividendlarni toʻlash va firma qiymatini aniqlashga doir nazariy qarashlar bilan oʻzaro nisbatini aniqlash joiz. Quyida biz bir qator amaliy omillarni koʻrib chiqamizki, ular dividend siyosatiga doir qaror qabul qilishda firma rahbariyati tomonidan tahlil qilinishi kerak boʻladi.
Yuridik me’yorlar.
Firmaning yuridik shaxs sifatida roʻyxatga olinishiga doir qonunlar oddiy aksiya egalariga toʻlangan har qanday mablagʻlarning qonuniy ekanligini asoslaydi. Quyida muhokama qilinadigan yuridik me’yorlar firma rahbariyati tomonidan ishlab chiqilgan dividend siyosatining yakuniy varianti amalga oshirilishi mumkin boʻlgan huquqiy chegaralarni belgilash uchun juda muhimdir. Ushbu yuridik normalar kapitalning “yomonlashuvi”, bankrotlik va daromadni ushlab turishni suiiste’mol qlishga doir boʻlishi kerak.
Kapitalning “yomonlashuviga” doir qoida.
Turli shtatlarda (davlatlarda) amal qilinadigan qonunlardagi sezilarli farqga qaramay, koʻpgina shtatlarda, agar dividendlar kompaniya kapitaliga salbiy ta’sir koʻrsatadigan boʻlsa, ularni toʻlash ta’qiqlangan. Bir qator shatatlarda kapital – barcha oddiy aksiyalarning nominal qiymati sifatida aniqlanadi. Masalan , firmaning aksiyadolik (oʻz) kapitali $4million oddiy aksiyalar (nominal qiymati boʻyicha), $3 million qoʻshimcha toʻlangan kapital va $2 million taqsimlanmagan daromaddan iborat va shunga yarasha jamlama kapital $4 millionni tashkil etadi. Bunday kompaniya umumiy qiymati $5 million dollardan ortadigan dividendlarni oʻz kapitaliga putur etkazmasdan (ya’ni, kapitalini “yomonlashtirmasdan”, firma aksiyadorlari ulushini $4 million darajasidan kamaytirmay) toʻlay olmaydi.
Boshqa shtatlarda amal qiluvchi qonunlarga koʻra, kapital tushunchasi nafaqat oddiy aksiyalarning jamlama nominal qiymatini, balki qoʻshimcha toʻlangan kapitalning kattaligini ham oʻz ichiga olishi kerak. Ushbu shtatlarning qonunlariga koʻra, dividendlar faqat “taqsimlanmagan daromad chegasida” toʻlanishi mumkin. E’tibor qiling: biz dividendlar “taqsimlanmagan daromaddan boʻlinadi”, deyayotganimiz yoʻq. Kompaniya dividendlarni “unda bor pul mablagʻlaridan” toʻlaydi, bu esa taqsimlanmagan daromad kattaligining tegishli ravishda pasayishiga olib keladi. Shuni qayd etish lozimki, ayrim shtatlarda oddiy aksiyalar egalariga toʻlanadigan dividendlar nafaqat firma oʻz qoʻlida ushlab turgan daromadning balans qiymatidan oshishi, balki aksiyadorlik kapitalining jamlama balans qiymatidan oshishi mumkin.
Daromadni investitsiya sifatida qayta kiritishni su’iiste’mol qilish qoidasi. AQSh soliq qonunchiligi daromadni reinvestitsiyalash (ya’ni, investitsiya sifatida qayta kiritish)ni su’iste’mol qilishni ta’qiqlaydi. Ushbu tushuncha ancha mavhum ekanligiga qaramay, u kompaniya qoʻlida ushlab qolinayotgan daromadning joriy va kelgusi investitsion ehtiyojlarga nisbatan ancha ortiq boʻlishini nazarda tutadi, deb hisoblanadi. Ushbu qonunning maqsadi – kompaniyalarga daromadni faqat soliqdan qochish niyatida ushlab turishni ta’qiqlashdan iborat. Masalan, kompaniya katta pul mablagʻlarini toʻplash va bozorda muomalada boʻlgan oʻz qimmatbaho qogʻozlariga mustahkam pozitsiyalarni ta’minlash uchun oʻz daromadini investitsiya sifatida qayta kiritishi mumkin. Bu holda butun kompaniyani sotish mumkin boʻlib, aksiyadorlarga nisbatan esa faqat kapital ortishiga soliq qoʻllanishi mumkin boʻlardi, bu esa dividendlar toʻlangan holatga nisbatan qulayroq boʻlardi. Agar soliq ma’muriyati daromadni ushlab turishni suiiste’mol qilish holatini isbotlay olsa, u kompaniyaga jarimaga solishi mumkin. Kompaniya oʻziga haddan tashqari (ortiqcha) mustahkam likvid pozitsiyasini ta’minlaganida, uning rahbariyati daromadni tutib turish foydasiga ishonchli dalillarni tayyorlab qoʻyishi kerak boʻladi. Aks holda ortiqcha pul mablagʻlarini aksiyadorlarga dividend koʻrinishida toʻlash ancha foydaliroq boʻlib chiqishi mumkin.